Телеком в России 1992-2003

ОАО «Ростелеком»

Целевая цена $1,29 Рекомендация - держать

Общие данные

Сегодня ОАО «Ростелеком» является монопольным обладателем лицензии на передачу голосового трафика по межзоновым и международным сетям. Весь дальний трафик, согласно законодательству, должен проходить через коммутаторы ОАО «Ростелеком», учитываться и оплачиваться по тарифам определённым МАП. Российские власти настаивают на сохранении данного положения до 2010 года.

Сеть Ростелекома и монопольное положение

Основным конкурентным преимуществом компании является оптоволоконная сеть, охватывающая большинство регионов страны от Калининграда (самая северо-западная точка РФ) до Находки (юго-восточная часть РФ). Общая протяжённость линий передач более 200 тыс. км. Компания владеет международными каналами и мощными международными центрами коммутации (МЦК), с учётом спутниковой связи сеть Ростелеком охватывает около 90% населения РФ.

Несмотря на свою большую протяженность, сеть Ростелеком имеет «белые пятна», так, например, крупнейшие города Нижний Новгород, Мурманск, Псков и Петрозаводск не имеют высокоскоростного соединения с основной магистралью, а Киров, Якутск и Архангельск соединены лишь спутниковым каналом.

Основные средства в строительство сети были вложены в 1994-1998 гг., по оценкам Ростелеком, на прокладку было потрачено около $2 млрд., что даёт Ростелекому колоссальное преимущество и переводит компанию в ряд естественных монополий. Однако позиция компании как единственного оператора дальней связи зыбка, современные технологии и использование готовой инфраструктуры других предприятий (РАО ЕЭС, МПС, Газпром и т.д.) позволяют создать аналогичную сеть в достаточно сжатые сроки (4-5 лет), за сумму вдвое меньшую. Единственное, что удерживает Ростелеком на главенствующих позициях, это протекция министерства связи в вопросе сохранения монополии.

Напомним, что в начале переговоров о вступлении в ВТО планировалось сохранить монополию Ростлекома до 2010, однако последние заявления министра связи предполагают срок около 4-5 лет. И не исключено, что и эти сроки могут быть сокращены.

В нашем обзоре мы предполагаем, что окончательно монополия на передачу дальнего голосового трафика будет отменена в 2006- 2007 года.

Стратегия развития

Мы полагаем, что основная задача, которую ставит Ростелеком перед собой на данном этапе - эксплуатация сети, и, соответственно, его стратегия развития направлена на максимизацию доходов от её использования. Мы считаем, что пока Ростелекому удается успешно справляться с этой задачей, в основном за счет снижения издержек. На наш взгляд, компания сможет снижать издержки достаточно высокими темпами для того, чтобы поддерживать прибыльность даже в условиях падающих доходов.

Кроме того, на наш взгляд, существует еще ряд возможностей для компании, с помощью которых она сможет увеличить прибыль, не меняя своей бизнес модели. Пока Ростелеком вполне успешно работает, и мы позитивно оцениваем его менеджмент с точки зрения оперативного управления. Однако, мы сомневаемся, что новый менеджмент окажется компетентен, если компания выйдет за пределы своей обычной деятельности. На наш взгляд, например, маркетинг, работа с частными клиентами не являются сильными сторонами компании и при выходе на эти рынки, скорее всего, Ростелеком понесет убытки, не выдержав конкуренции.

Основные пути повышения прибыльности сети:

• модернизация магистрального участка сети, увеличение его пропускной способности на базе технологии DWDM

• построение высокоскоростных ответвлений для оптовой передачи трафика на перспективных направлениях

• снижение перекрёстного субсидирования посредством изменения метода взаиморасчётов с региональными операторами

• повышение стоимости аренды каналов, уменьшение дебиторской задолженности по аренде каналов (основные должники – военные, теле-радио компании)

• привлечение корпоративных абонентов в Москве

• кооперация с крупными иностранными и российскими операторами – монополистами, заключение взаимных соглашений по пропуску трафика и платы за подключение к сети

• пропуск трафика Азия-Европа

Модернизация сети заключается в образовании на её базе «магистральной мультисервисной сети (ММС)», по технологии ATM и MPLS. Данная сеть будет способна передавать любой тип трафика (от голоса до видеоизображения) с гарантированным качеством и высокой скоростью.

ММС позволит Ростелекому утвердиться на рынке передачи мультимедийной информации, которая со временем будет составлять б?льшую часть передаваемого трафика. К услугам ММС мы относим VoIP, проведение видеоконференций, услуги телемедицины и дистанционного обучения.

Строительство волоконно-оптических ответвлений к крупным городам является крайне важной задачей для Ростелекома. Крупные города, такие как Нижний Новгород, используют сети конкурентов (Equant, Cable&Wireless, ТрансТелеком) для передачи трафика, так как мощности сетей Ростелекома не хватает.

Пропуск трафика Азия-Европа также рассматривается нами как потенциальная возможность увеличения загруженности сети. Трафик между Востоком и Западом вырос в 8 раз за последние 3 года. Однако руководство Ростелекома, как и мы, скептически относится к перспективам транзита трафика. Тем не менее, Ростелеком намерен запускать этот проект. Проблема заключается в том, что для пропуска трафика необходимо иметь резервную линию, которую Ростелеком намерен провести через Казахстан.

По нашему мнению, Ростелеком не имеет долгосрочных планов развития, кроме как использование и поддержание сети в рабочем состоянии. Отсутствие долгосрочной стратегии развития является негативным фактором, характеризующим слабость управления. Свободные средства компания направляет на погашение кредитов и займов. Мы считаем негативной тенденцией накопление денежной наличности высокотехнологичными компаниями.

В условиях быстрорастущей отрасли это означает потерю доли рынка и технологическое отставание компании. Российский рынок, на наш взгляд, еще далек от насыщения и нуждается в инвестициях. Однако компания планирует накапливать денежные средства в ближайшие годы. Это, на наш взгляд, прямое следствие отсутствия четкой стратегии развития. Нельзя сказать, что отсутствие долгосрочной стратегии однозначно плохо для акционеров. Если компания не знает, куда вкладывать средства, она может выплачивать высокие дивиденды. Однако, на наш взгляд, дивиденды – это слишком большая роскошь для компаний на быстрорастущих рынках.

Структура уставного капитала ОАО «Ростелеком»

Около 16% УК представлено в виде ADR второго уровня.

40% уставного капитала числятся за номинальными держателями.

Около 23% уставного капитала компании, были проданы на чековых и денежных аукционах, проведенных с 1994 по 1996 гг.

Контрольный пакет голосующих акций (51%) принадлежит государству.

Подавляющее большинство привилегированных акций находится у иностранных акционеров, около 25% принадлежит сотрудникам компании.

Менеджмент компании

В начале 2001 года в компанию пришёл новый менеджмент. Основу управленцев составили члены «реймановско-путинской» команды, выходцы из ЛГТС и альтернативных операторов Санкт-Петербурга. Генеральным директором был назначен С.И. Кузнецов, который вошёл в число лучших менеджеров России, по мнению ИД «Коммерсант».

В отличие от предыдущего правления костяк команды составляют люди, более нацеленные на экономические результаты, нежели на техническое поддержание сети.

Пришедший полтора года назад в компанию менеджмент смог наконец-то наладить работу компании, навести порядок в многочисленных неконтролируемых отделах, сократить неэффективное расходование средств. Одним словом, менеджмент Ростелекома научился контролировать расходы и навел порядок внутри организации.

Однако, очевиден недостаток стратегических целей у нового менеджмента, что сказывается, например, в отсутствии масштабных инвестиций.

Новый менеджмент завершил в 2002 году реструктуризацию филиалов компании. Теперь вместо 15 ТЦМС компания имеет 7 филиалов, по одному в каждом федеральном округе. Новый принцип управления в регионах позволит более чётко координировать взаимодействие Ростелекома и региональных операторов, так как их территориальные границы совпадают.

Управление компанией

В совет директоров, избранный 1 июня 2002 года, вошли 11 человек. Из них 9 – представители Связьинвеста, двое - независимые директора. Совет возглавляет Яшин В.Н., генеральный директор «Связьинвеста». Мы считаем, что состав СД не оптимален. Для повышения прозрачности и улучшения принципов управления СД должен на 40-50% состоять из независимых директоров, имеющих опыт работы в зарубежных компаниях связи. Однако, пока основным собственником остается «Связьинвест», трудно ожидать существенных улучшений.

Структура управления не включает ревизионной комиссии. Таким образом, компания не имеет органа внутренней проверки и аудита.

В правление входит 11 человек, 7 из них заместители Генерального Директора Ростелеком, два представителя Связьинвеста и главный бухгалтер Ростелекома. Мы положительно оцениваем структуру управления компании, лишь с одним замечанием: компания, которая ставит перед собой единственную цель – обслуживание сети, должна иметь нескольких представителей технических служб в составе правления, а также представителей филиалов.

Кандидаты в правление выбирались, по нашему мнению, исходя из личных привязанностей генерального директора Ростелекома и правления Связьинвеста. Это подтверждается тем, что в московском офисе в основном работают выходцы из Петербурга.

Принцип работы – дивизиональная структура с жёстким разграничением полномочий. Филиалы действуют независимо друг от друга во внутрирегиональных вопросах и координируют свои усилия через Ростелеком в вопросах обслуживания и строительства межрегиональных линий связи.

Управления предприятием осуществляется с помощью системы класса ERP — Navision Axapta, Данная система вводится на предприятии с середины 2002 года, всего планируется автоматизировать более 500 рабочих мест. Мы считаем, что внедрение системы ERP на предприятии покажет, насколько менеджмент компании готов воспринимать инновации.

Персоналии

Яшин Валерий, председатель совета директоров
Родился 21 июня 1941 года в Ленинграде.
21 октября 1999 на внеочередном собрании акционеров был утвержден на посту генерального директора ОАО "Связьинвест ".
С июня 2000 - председатель Совета директоров ОАО "Ростелеком ", был переизбран на этот пост в июне 2001 года.
С июля 2001 года - председатель Совета директоров ОАО "РТКомм.РУ", интернет-компании ОАО "Связьинвест".
Член Наблюдательного совета ОАО "Санкт-Петербургский междугородный международный телефон".
Председатель совета директоров ОАО "Телекоминвест" и НПФ "Телеком-Союз".
Член советов директоров ЗАО "Дельта Телеком", ЗАО "ПетерСтар", ЗАО "Санкт-Петербургский центр Электросвязи", ЗАО "Справочники Петербурга", ЗАО "Футбольный клуб "Зенит", ЗАО "НЕК Нева Коммуникационные Системы".
Председатель Советов директоров ЗАО "Санкт-Петербургские таксофоны", ОАО "Коммерческий банк "СП Банк Реконструкции и Развития", ООО "МКБ "Станкинбанк", НПФ "Телеком Союз".

Кузнецов Сергей, генеральный директор
Родился в 1953 году в г.Рустави.
Окончил Северо-Западный заочный политехнический институт.
С 1992 года руководил АО "Дельта Телеком" (сотовая связь).
С 1994 года - генеральный директор ОАО "Телекоминвест".
С апреля 1998 года был членом Совета директоров ОАО "Петербургская телефонная сеть".
С августа 1998 года - генеральный директор компании "ПетерСтар".
Член Советов ОАО "ПТС", ОАО "Телекоминвест ", ЗАО "ПетерСтар".
23 февраля 2001 года был назначен и.о. генерального директора ОАО "Ростелеком ", а затем генеральным директором компании.

Западные специалисты позитивно оценивают менеджмент компании и проводимую им политику. Для поддержания позитивного имиджа компания проводит road-show. Последнее road-show было проведено в ноябре 2002 в Америке.

В 2002 году в компании должна быть введена система стандарта ERP, завершена установка новой биллинговой системы, а также произведён переход на раздельный учёт затрат по направлениям деятельности.

Своими последними сделками по покупке долей в компаниях Вестелком и МЦ НТТ, и продажи своей доли в Совинтел компания показала усиление политики управления дочерними предприятиями. Компания избавляется от непрофильных или дублирующих активов, приобретая компании, которые помогут привлечь абонентов в Москве, либо уменьшить операционные издержки.

В настоящее время рейтинговое агентство Standart & Poors оценивает принципы корпоративного управления Ростелеком. Одновременно с оценкой S&P, как правило, оказывает консультационные услуги. Возможно, Ростелеком учтёт пожелания и улучшит структуру управления.

Финансовая прозрачность

С 1995 компания ведёт отчётность по международным стандартам.

Прозрачность деятельности ОАО «Ростелеком» мы оцениваем как «хорошую». Компания проводит учёт по международным стандартам, публикует отчётность в Интернет, рассылает материалы годового собрания акционерам. Аудит компании осуществляют независимые аудиторские компании. Аудит отчётности за 2001 год был произведён дважды, так как репутация первого аудитора была подпорчена скандалом. Все заключения аудиторов указывают на справедливость бухгалтерского учёта. Компании приходится поддерживать высокий уровень прозрачности, чтобы соответствовать стандартам SEC.

На сегодняшний день относительно непрозрачным можно признать лишь межсетевой обмен трафика. Схема вычетов и зачётов слишком запутана, к тому же расчёты с операторами Связьинвеста проходят по иной схеме, чем с независимыми операторами.

СМИ поднимают вопрос о взаимодействии Ростелекома и дочерней компании РТК-Лизинг, но по нашему мнению, нарушения прав миноритарных акционеров Ростелекома при сделках с РТК-Лизинг нет. Мы видим больше «тёмных» сторон в отношении Ростелеком - Связьинвест.

Компании «Связьинвест» принадлежат контрольные пакеты акций 7 межрегиональных предприятий телефонной связи, которым «Ростелеком» оказывает услуги в области междугородних соединений. Вопрос урегулирования задолженности по обязательствам этих предприятий является предметом трехсторонних переговоров между представителями компаний «Связьинвест», «Ростелеком» и руководством соответствующих региональных предприятий связи. В этом вопросе, по нашему мнению, Связьинвест ущемляет права акционеров, настаивая на списании задолженности.

Помимо сложностей во взаимоотношениях с материнской компанией, Ростелеком недостаточно раскрывает свои отношения с дочерними предприятиями. К приходу нового менеджмента существовало около 60 «дочек», которые занимались как профильной, так и непрофильной деятельностью. Новая команда решила избавиться от дочерних компаний, что мы позитивно оценили, так как считаем, что у компании монополиста не должно существовать непрофильных активов. Однако выбранный Ростелекомом путь реорганизации вызывает у нас настороженность.

Пока не прозрачны отношения «Ростелекома» с холдингом «Телеком-инвест», компаниями «Гаммы-групп». Так, например, был отдан контроль над РТК-Лизинг, РТКомм.РУ, РТК-Гарантия и другими крупными дочками, причём сумма продажи активов не разглашалась.

Недавно была продана доля компании в Совинтеле. Нас настораживает распродажа активов компаний, которые способны в будущем генерировать доходы и являются профильными. В самой компании такое поведение объясняют «избавлением от конкурирующих дочек».

На наш взгляд, Ростелекому было бы логичнее выступать покупателем, приобретая потенциальных конкурентов. Однако, такая политика явно противоречит интересам «Связьинвеста». Это существенно снижает нашу оценку перспектив компании. Фактически, на наш взгляд, менеджмент серьезно ограничен главным акционером, в попытках развивать компанию в смежных с передачей дальнего трафика областях.

Структура дочерних компаний ОАО «Ростелеком» на конец 2002 года.

Дивиденды

Нельзя сказать, что Ростелеком выплачивает высокие дивиденды.

Однако, продажа различных активов, хотя и осложняет стратегическое положение компании и ведет к потере доли рынка, тем не менее увеличивает чистую прибыль компании – это должно способствовать увеличению дивидендов.

В частности, у Ростелекома остались небольшие доли в различных телекоммуникационных компаниях, которые он может продать.

Дивиденды компании, руб

Мы считаем, что в следующем году Ростелеком может несколько увеличить дивиденды. И не только из-за отсутствия хороших возможностей для вложения средств, но также и потому, что основной собственник – государство может потребовать от компании большей отдачи в обмен на принятие нового закона «О связи».

Перекрестное субсидирование

Система перекрестного субсидирования в отрасли является пережитком советских времен, когда социальные задачи ставились на первый план, а международные звонки считались «товаром роскоши». Тогда тарифы на МГ/МН направления были значительно завышены, а цена местного звонка минимизирована, соответственно, доходы от сверхприбыльной дальней связи покрывали убытки местной, а ответственным за перераспределение прибыли был оператор дальней связи. В настоящее время ситуация изменилась, но не настолько, чтобы полностью отказаться от перекрёстного субсидирования. Местная связь выходит на планку безубыточности, а оператор дальней связи уже не получает сверхдоходов от своей деятельности. Однако искоренение такого положения упирается в социальный фактор и тормозится министерством по антимонопольной политике (МАП).

Но всё же, последние решения материнского холдинга «Связьинвест» направлены на сокращение перекрестного субсидирования в отрасли. В первую очередь, речь об изменении расчётной ставки для Ростелекома. В настоящее время Ростелеком получает лишь 16-18% от междугороднего тарифа, оставшаяся часть остаётся у местных электросвязей. Притом, что расходы Ростелекома и электросвязей на пропуск трафика соотносятся примерно как 80/20.

Новая система взаиморасчётов предусматривает увеличение ставки Ростелекома до 30%, т.е. произойдёт перераспределение доходов внутри группы Связьинвест в сторону Ростелекома. Естественно против новой системы расчётов выступают местные операторы, которые сегодня получают до 80% от тарифа на междугородные соединения, а будут получать не более 70%.

После изменения системы расчётов и снижения прибыльности электросвязей, появится опасность увода дальнего трафика от Ростелекома и направления его в сети альтернативных операторов, либо передача голоса в виде IP трафика местными электросвязями. Для предотвращения этого Ростелеком вводит новую биллинговую систему на всей территории России, к которой будут подключены все междугородние АТС. Мы полагаем, это обеспечит не только более точный учёт трафика, но и пресечёт случаи «увода» трафика от Ростелеком.

Кроме того, новая система расчётов «интерконнект» позволит исправить ситуацию, когда электросвязи больше заинтересованы в приземлении трафика от альтернативных операторов, ведь так они получают «живые» деньги, а не «виртуальные» от Ростелекома, которые потом будут зачтены в процессе взаиморасчетов.

Мы ожидаем увеличения доходов монополиста от дальней связи и увеличения доли доходов от междугородной связи.

Источники доходов

Доходы компании формируются за счёт оказания услуг по передаче и коммутации трафика, сдачи каналов в аренду и обслуживания абонентов.

На наш взгляд, доходы компании существенно изменятся по структуре в 2008 году. Доходы от международного трафика сократятся с текущих 54% до 23%, в то время как доходы от междугороднего трафика увеличат свою долю до 58%. Основная причина такого процесса, на наш взгляд, – это довольно слабые позиции компании в отношении конкуренции с крупными международными игроками на телекоммуникационном рынке. Кроме того, по нашему мнению, на рынке международного трафика будет продолжаться существенное снижение цен.

Что касается междугороднего трафика, то здесь, напротив, у Ростелекома довольно сильные позиции основанные на развитой инфраструктуре и налаженными взаимоотношениями с местными традиционными операторами. На наш взгляд, этот рынок будет достаточно бурно развиваться в ближайшие годы и Ростелеком сможет удержать существенную его часть.

Междугородний трафик

Мы рассматриваем это направление бизнеса для Ростелекома как наиболее перспективное.

На наш взгляд, доля доходов от этого бизнеса будет расти наиболее высокими темпами. Конкурентное преимущество компании – это, прежде всего, развитая сеть передачи трафика.

Объем трафика

В последние три года междугородний трафик рос наиболее высокими темпами. Мы связываем это с развитием хозяйственных связей внутри страны. Мы полагаем, что в долгосрочной перспективе междугородний трафик на линию и на душу населения достигнет уровня развивающихся стран с налаженными хозяйственными связями, таких как Бразилия. На наш взгляд, при достаточно схожей территории и приблизительно одинаковом уровне развития телефонных сетей, объем российского междугороднего трафика должен будет приблизиться к значениям бразильского. Сравнение с меньшими по размеру или с более населенными странами было бы некорректно.

Причина довольно низких текущих объемов междугороднего трафика, на наш взгляд, лежит в области сильной изолированности экономики, доставшейся России в наследство от СССР. Однако, хозяйственные связи между регионами развиваются довольно быстро и резкий рост междугороднего трафика свидетельствует об этом. На наш взгляд, междугородний трафик будет расти более существенными темпами, чем ВВП. Таким образом, к концу прогнозного периода (2008 год) мы ожидаем приближения показателей объема междугороднего трафика на душу населения к бразильским.

Сравнительная таблица Россия – Бразилия на 2001 год.

На увеличении объемов междугороднего трафика должно также сказаться и существенное снижение тарифов, в том числе и из-за конкуренции. Хотя сейчас рынок междугороднего трафика является монополией Ростелекома, в ближайшем будущем монополист вынужден будет снижать тарифы для того, чтобы выдерживать конкуренцию с федеральными сотовыми операторами и альтернативными операторами, работающими по технологии VoIP. Технология VoIP предполагает передачу междугороднего голосового трафика в виде данных, тем самым, обходя монополию Ростелекома и попадая в разряд телематических нерегулируемых услуг. В большинстве случаев такая передача происходит по тем же сетям Ростелекома.

До недавнего времени политика компании была такова, что аренда каналов для передачи данных стоила гораздо дешевле, чем передача междугороднего трафика. Однако, насколько нам известно, Ростелеком намерен исправить это положение и довести стоимость аренды каналов до такого уровня, чтобы альтернативным операторам было безразлично, каким образом передавать междугородний трафик.

Доля Ростелекома на рынке МГ трафика

По нашему мнению, до либерализации рынка, которая произойдет по нашим предположениям в 2006 году, Ростелеком сможет удерживать почти весь рынок междугороднего трафика в регионах и существенную долю в Москве.

Как показывает опыт развитых стран, после либерализации бывший монополист теряет порядка 30% рынка междугородней связи. Мы считаем, что после либерализации Ростелекому удастся удержать чуть большую долю рынка в регионах - порядка 75% и гораздо меньшую долю рынка в Москве – порядка 50%.

Региональный рынок

Конкуренция в регионах до демонополизации будет менее острая, ведь региональные операторы зависят от Связьинвеста и имеют с ним договорённость о пропуске трафика только через Ростелеком. Для полноценной конкуренции альтернативным операторам понадобятся разветвленные сети передачи данных. Пока в России такие сети есть только у ведомственных организаций: Ростелеком, Транстелеком (МПС), Газтелеком (Газпром), ЕЭС Телеком (РАО ЕЭС), а они могут вступить в сговор и установить завышенную арендную плату. Несмотря на возможное возникновение новых сетей в ближайшем будущем, рынок все равно трудно будет назвать высококонкурентным.

Московский рынок

Московская МГТС находится с Ростелекомом в довольно напряженных отношениях. Конкуренция на московском рынке гораздо выше, и мы можем ожидать продолжения потери рынка Ростелекомом.

Хотя сейчас Ростелеком заявляет о том, что в ММТ (филиал, занимающийся московскими абонентами) пришло новое руководство и Ростелеком намерен более агрессивно вести себя на этом рынке, пока мы не можем оценить, насколько результативны усилия нового менеджмента ММТ.

Доля рынка МГ трафика Ростелекома

Основное снижение доли рынка, на наш взгляд, будет происходить с момента либерализации в 2006 году.

До этого момента угрозу доле рынка могут составлять сотовые и существующие альтернативные операторы. Уже сейчас их тарифы на междугороднюю связь приближаются к тарифам Ростелекома. Однако, до тех пор, пока сотовые операторы не построят свою достаточно разветвленную сеть, они едва ли смогут серьезно конкурировать с Ростелекомом, так как фактически используют его каналы.

Региональный рынок

Перекрестное субсидирование привело к тому, что существующие тарифы на междугороднюю связь существенно завышены. По нашим расчетам, средний уровень тарифа на междугороднее соединение составляет порядка $0.16 за минуту. Однако, если мы проанализируем опыт восточноевропейских или латиноамериканских компаний, то мы обнаружим, что средний уровень междугородних тарифов в большинстве из них равен $0.09 за минуту. На наш взгляд, после либерализации рынка, Ростелеком будет вынужден установить свои тарифы на данном уровне, иначе ему придется столкнуться с серьезной конкуренцией со стороны иностранных компаний или альтернативных операторов. Сейчас, на высококонкурентном московском рынке мы можем наблюдать уровень тарифов на минуту МГ соединения через сети Ростелекома порядка $0.10. Это близко к общемировому уровню. Мы считаем, что МГ тарифы Ростелекома в регионах также опустятся приблизительно до этого уровня за счет конкуренции.

Однако до либерализации рынка, благодаря монополии, Ростелеком сможет держать тарифы на относительно высоком уровне.

Стоит отметить, что из этой суммы в $0.16 Ростелеком получает порядка 18-20%, согласно линейной расчетной таксе. С 2003 года, по информации компании, планируется увеличить процент от МГ тарифа отчисляемый Ростелекому до 30%.

Региональный рынок

Московский рынок

На Московском рынке мы можем наблюдать уже достаточно низкий уровень МГ тарифов Ростелекома. Это следствие высокой конкуренции. На наш взгляд, на конец рассматриваемого периода они могут еще несколько упасть.

Кроме того, сейчас Ростелеком получает 88% доходов за междугородний трафик от московских абонентов. Однако, после либерализации Ростелекому придется работать с основным поставщиком МГ трафика – МГТС на равных условиях (то есть получать порядка 30%), иначе МГТС сможет воспользоваться услугами других операторов. Однако, до либерализации Ростелеком сможет получать высокую долю доходов за московский МГ трафик.

Московский рынок

Мы видим междугородний трафик основным источником доходов Ростелекома. По нашему мнению, объем междугороднего трафика будет быстро расти. В то же время, тарифы, на наш взгляд, должны будут падать. Особенно после либерализации рынка, которую мы ожидаем в 2003 году.

Исходящий международный трафик

Объемы рынка

Мы считаем, что существующие уровни трафика могут быть серьезно увеличены. Уровень международного трафика, на наш взгляд, зависит от степени интеграции России в мировую экономику. К концу рассматриваемого периода (2008 год) мы ожидаем увеличения международного трафика на душу населения до уровня 23.5 минуты. К этому моменту интеграция России в мировую экономику, на наш взгляд, приблизится к текущему уровню стран Восточной Европы.

Данные по странам за 1999 год

В тоже время, мы не ожидаем роста трафика до 2008 года выше уровня в 20-25 мин на жителя, так как существуют ограничения, связанные с низким уровнем телефонизации и относительно низкими доходами населения.

Региональный трафик будет расти более высокими темпами, на наш взгляд, по мере все более тесной интеграции отдельных регионов в мировую экономику.

Доля Ростелекома на рынке МН трафика

Как показывает мировая практика, международный голосовой трафик – наиболее конкурентный сегмент рынка голосового трафика. На этот рынок приходят крупные международные телекоммуникационные компании, в том числе VoIP операторы, которые могут позволить себе достаточно низкие тарифы. Ростелеком явно проигрывает им и в маркетинговой политике, главная опора Ростелеком - статус монополиста.

Среди других факторов, позволяющих Ростелекому удержать долю международного рынка является его политика по взаимодействию с другими крупными операторами. Размер Ростелекома позволяет сотрудничать с большим количеством международных операторов, что дает несомненное преимущество перед небольшими альтернативными операторами, способных охватить только несколько направлений. Однако, стоимость обмена трафиком не всегда является самой выгодной в силу инертности большой компании.

Московский рынок

Особенно остро, на наш взгляд, конкуренция будет развиваться в Москве. Учитывая, что Москва генерирует больше половины международного трафика, мы можем ожидать существенного падения доли доходов. По опыту других стран, можно сказать, что традиционные операторы теряют порядка 40% рынка международной связи после либерализации. Мы ожидаем и большего снижения доли Ростелекома. Прежде всего, за счет развития услуг VoIP. Кроме того, мы полагаем, что Московский рынок будет достаточно насыщен и Ростелеком потеряет на нем порядка 60% доходов. Хотя фактически, даже чтобы удержать оставшиеся 40% Ростелекому придется прикладывать значительные усилия.

Региональный рынок

На региональном рынке, на наш взгляд, Ростелекому удастся сохранить достаточно высокую долю рынка (порядка 50%) за счет ограниченной конкуренции и непривлекательности многих направлений для альтернативных операторов. Кроме того, Ростелеком уже обладает довольно развитой инфраструктурой сети, так что мы ожидаем, что Ростелекому удастся удержать большую часть позиций на региональном рынке.

Тарифы

Существующая ситуация с тарифами Ростелекома отражает недостаточную гибкость компании. Уровень платы Ростелекома за приземление международного трафика довольно высок. В то же время, иностранные операторы вынуждены завышать аналогичные тарифы за приземление российского трафика для Ростелекома. Все это отражается в высоких тарифах на международные соединения. Высокий уровень цен, в то же время, привлекает на рынок конкурентов. Причины завышенных тарифов были описаны в разделе «перекрёстное субсидирование».

Менеджмент Ростелекома понимает опасность такого положения и намерен последовательно сокращать тарифы, а также плату за приземление входящего трафика, обоснованно рассчитывая на снижение тарифов за приземление исходящего трафика у международных операторов.

Мы считаем, что тарифы за международные соединения снизятся с нынешних уровней 0.30цента /мин в Москве и 0.17 цента /мин в регионах до уровней международных операторов (0.1 в Москве и 0.11 цента за минуту в регионах).

Это близко к уровню междугородних переговоров и отражает тенденцию выравнивания цен на разговоры разной дальности (междугородние и международные)

Входящий международный трафик

Доходы от иностранных операторов формируются за счёт приземления международного трафика (88%) , принятия телеграфных сообщений (8%) и аренды линий связи (4%). За последние годы доход уменьшался по всем составляющим.

Доход от приземления трафика уменьшается за счёт пересмотра такс обмена трафиком, а так же за счёт потери значительной доли рынка Ростелекомом. Мы считаем, что тенденцию потери доходов от иностранных операторов не удастся переломить. В будущем мы видим дальнейшее снижение международных такс и, возможно, приведение их к нулю, следовательно, к 2008 году Ростелеком будет иметь незначительные доходы от международного трафика.

Объем трафика

Объем входящего международного трафика, на наш взгляд, будет расти, однако несколько более низкими темпами, чем исходящий. Это будет связано с более медленным развитием связи в мире, чем в России и с учетом того, что Ростелеком будет терять рынок входящего трафика.

Тарифы

Во-первых, мы прогнозируем снижение тарифов за приземление иностранного трафика со стороны Ростелекома. Это будет вызвано приведением взаиморасчетных такс между Ростелекомом и операторами к минимальному уровню. Во-вторых, снижение получаемой платы будет вызвано и снижением тарифов на международном рынке. Мы ожидаем снижения получаемой Ростелекомом платы с нынешних 15 центов до 4 центов за минуту.

Доля рынка

На рынке приема международного трафика, на наш взгляд, Ростелеком потеряет наибольшую долю. Это будет вызвано несколькими факторами, главные из которых:

1. Развитие технологий VoIP. Операторы смогут принимать трафик без участия Ростелекома по сетям передачи данных.

2. Прием трафика более гибкими компаниями на самых выгодных направлениях. Ростелеком, работающий с 295 операторами, не сможет обеспечить необходимую гибкость.

3. Ростелекому будет трудно конкурировать с крупными международными операторами.

Аренда линий

Ёмкость

Ростелеком владеет самой разветвленной сетью на территории России. Общая протяжённость каналов связи превышает 200 тыс. км., сеть охватывает более 107 тыс. населённых пунктов, предоставляя услуги 130 млн. человек.

Сеть является главным конкурентным преимуществом компании. На конец 2001 года протяжённость цифровых каналов связи составила около 50 тыс. км. (25% от общей протяжённости), однако на эти каналы приходится 70% мощности сети.

Ростелеком не имеет избыточных мощностей, но с учётом развития технологий и усовершенствования передающего оборудования количество каналов для аренды будет увеличиваться. Основные магистральные направления, включая международные каналы, являются самыми доходными, и модернизируются в первую очередь. Кроме увеличения ёмкости существующий кабельных трас компания занимается строительством новых межзоновых сетей. Темпы нового строительства невелики, но важным является тот факт, что строительство «заказных» трас, невыгодных Ростелекому уменьшается. Ростелеком может отстаивать свои интересы в программе телефонизации России.

Тарифы

Тарифы на аренду не регулируются МАП, несмотря на это компания долгое время их не пересматривала в силу договорённостей с Минобороны и теле/радио вещательными компаниями. В 2002 году Ростелеком пересмотрел тарифы, адаптировав их под рыночные условия. Новые тарифы начали действовать с июля 2002 года. По большинству направлений тарифы повысились на 20-25%, кроме направления Москва-Петербург, где тариф был снижен примерно на 70%.

И хотя мировая тенденция направлена на снижение арендных платежей, мы считаем, что увеличение тарифов Ростелекома является логичным, и приводит арендную стоимость к рыночному уровню.

У нас есть опасения, что каналы Ростелеком арендуются альтернативными операторами как «последний» вариант, когда нет альтернатив. Это обусловлено возможностью Ростелекома изучения трафика, передаваемого по его каналам. Не секрет, что операторы, не имеющие лицензии на дальнюю связь, всё же передают голосовой трафик, маскируя его под данные.

Увеличение арендной платы за каналы уменьшает привлекательность бизнеса приземления входящего международного трафика для альтернативных операторов, арендующих линии связи. Суммарный доход операторов от терминации международного трафика составляет, по нашим оценкам, около $250 млн., притом, что доля Ростелеком на этом рынке не превышает 60%. Увеличение арендных платежей поможет удержать или даже увеличить долю Ростелекома на рынке входящей международной связи.

Мы ожидаем увеличения дохода от бизнеса аренды линий в 2003-2005гг., пока альтернативные сети развиты слабо. Пока единственный реальный конкурент – Транстелеком, но он находится под контролем государства и может быть ограничен в действиях. С развитием альтернативных сетей доходы Ростелекома от аренды будут снижаться, пик придётся на 2006-2007гг, когда все операторы смогут официально сдавать линии для передачи голосового трафика

Доходы от абонентов

Непосредственный выход на абонентов Ростелеком имеет только в Москве. Сейчас московские абоненты приносят около 26% от общего дохода. Ранее московские абоненты формировали около трети доходов, но компания «растеряла» корпоративных клиентов (не без помощи ММТ). Объединение компаний ММТ и Ростелеком в 2000 году было нацелено на упрочнение позиций монополиста в столице, но желаемого результата не принесло. Мы считаем, что, несмотря на усилия, московский рынок будет постепенно теряться компанией.

Компания имеет дочерние предприятия Телмос и МСС, которые осуществляют розничную продажу услуг связи на территории Москвы.

МГТС не имеет лицензии на оказание услуг дальней связи, и, судя по всему, не получит её в ближайшее время, так как министерство связи и информатизации заблокировало выдачу лицензии, видя зависимость и уязвимость Ростелекома от московского рынка. В будущем, после либерализации (2007г) МГТС вероятно получит лицензию на дальнюю связь, что уменьшит доходы Ростелекома от абонентов в 3-4 раза.

Прочие доходы

Мы ожидаем, что Ростелеком сохранит свою прежнюю долю прочих доходов в структуре доходов. Хотя эти доходы могут существенно увеличиться за счет такой услуги, как аренда каналов, однако, по нашему мнению, бизнес по сдаче каналов в аренду в долгосрочном периоде нерентабелен. Таким образом, на наш взгляд, не стоит рассчитывать на существенное увеличение отдачи от этого вида бизнеса.

Контроль над расходами

Доходы Ростелекома падают в течение последних 5 лет, видя данную ситуацию, менеджмент сделал акцент на сокращении расходов компании. Уменьшение расходов в основном связано с достижением договорённостей с международными операторами и сокращением административных издержек.

Операционные расходы Ростелекома

Мы не считаем, что контроль над издержками – это приоритетная задача для Ростелекома в настоящий момент. Тем не менее, при той стратегии, какую избрал для себя Ростелеком, контроль издержек остается одной из тех немногих областей, за счет которой компания может увеличить свою стоимость. Нынешние успехи Ростелекома в области сокращения издержек придают нам уверенности в том, что и в дальнейшем компания не только сможет удержать их в существующих рамках, но и заметно снизить.

Инвестиции

Ростелеком не имеет долгосрочной стратегии своего развития. Данная стратегия уже 2 года готовится в Связьинвесте, она по-прежнему не была оглашена. На наш взгляд, такое затягивание вопроса говорит о неопределённости внутри головной компании по отношению к Ростелекому. В отсутствии стратегии компания не будет осуществлять масштабных инвестиций, будет лишь поддерживать сеть в работоспособном состоянии и увеличивать канальную ёмкость на перегруженных направлениях.

Исключение может составить 2003 год, поскольку часть инвестиций из 2002 была перенесена на следующий год. Мы считаем, компания будет осуществлять стабильные инвестиции на уровне 130 млн. долл. в год, но возможно этот уровень будет и ниже в связи с уменьшением доходов компании.

Инвестиции компании

Амортизация

Мы ожидаем плавного падения амортизации компании, поскольку она, на наш взгляд, не будет осуществлять масштабных инвестиций в будущем.

Кадровая политика

Ростелеком достиг соглашения с профсоюзом о сокращении 5-7% работников ежегодно. При этом в 2002 году общая численность персонала сократится на 15% в связи с уменьшением количества филиалов. По нашей информации, численность работников будет сокращена до 20 тыс. к моменту отмены монополии на дальнюю связь. В целом, такое снижение численности при текущей стратегии Ростелекома, на наш взгляд, обоснованно. Теперь, когда темпы строительства сетей замедлились, Ростелеком может сократить часть персонала, оставив только тех, кто необходим для поддержания функционирования сети. Кроме того, ориентация на оптовых клиентов и оптимизация структуры филиалов, на наш взгляд, позволит компании сократить коммерческий и административный персонал.

Заработная плата

Как нам пояснили в компании, уровень фонда оплаты труда компания собирается удерживать на стабильном уровне. Однако, мы считаем, что фонд оплаты труда в компании все же будет увеличиваться.

Сокращение числа работников будет сопровождаться увеличением заработной платы. Рост ФОТ в 2002 году обусловлен однократными выплатами сотрудникам, сокращённым в связи с реорганизацией филиалов.

В настоящее время средняя заработная плата сотрудника $1880 за год. Эта цифра мало что говорит, в силу высокой разницы средних зарплат по регионам. Например, для Москвы приемлемым окладом для специалиста можно считать $6000, а для управленца $12000 в год. В то же время, обслуживающий персонал в Поволжском регионе может быть доволен текущим уровнем оклада.

Согласно данным компании, в текущее время отток квалифицированных кадров замедлился. Если раньше сотрудники уходили в создаваемые венчуры при нефтяных гигантах, то сегодня спрос на работников связи спал, в связи с отраслевыми трудностями. Однако мы полагаем, что возможность «ухудшения» кадров остаётся. Государственное предприятие не в силах содержать профессиональный штат.

В тоже время, мы сделали достаточно смелые прогнозы по уровню заработной платы (рост на 15% в год в долларовом выражении). Хотя это довольно высокие темпы роста, но и они могут быть недостаточны, так как высокотехнологичной компании потребуется платить своим сотрудникам довольно высокие зарплаты, для того чтобы удержать их.

Выплаты операторам

Взаиморасчёты с международными операторами

Компания ощутила шаткость монопольного положения, когда начала терять трафик от международных операторов. Альтернативные провайдеры «уводят» трафик и получают высокую прибыль за его приземление. Единственным вариантом «противостояния» является снижение взаимных платежей.

С 2001 года Ростелеком начал пересмотр своих отношений с зарубежными коллегами. На текущий момент пересмотрены ставки обмена трафиком с 15 международными операторами, всего у Ростелеком 295 партнёров. В результате пересмотра впервые с 1997 года наблюдалось увеличение объёма входящего международного трафика в первой половине 2002г. Однако темп прироста входящего трафика всё ещё ниже темпов прироста исходящего, мы ожидаем повышение эффективности работы компании с изменением линейных международных такс.

Оптимальным заградительным вариантом является снижение ставки за приземление трафика до нуля. В этом случае, при любом соотношении исходящего/входящего трафика, компания не несёт убытков, а альтернативные операторы не будут заинтересованы в уводе трафика. Кроме того, подобная мера позволит существенно снизить международные тарифы, что позволит Ростелекому вести ценовую войну с операторами альтернативной телефонии. Однако до снятия монополии это вряд ли целесообразно.

Выплаты иностранным и национальным операторам (за приземление трафика), на наш взгляд, будут падать.

Тарифы

Ростелеком платит иностранным операторам в среднем около 20 центов за минуту приземленного трафика. Мы ожидаем падения этих ставок до довольно низкого уровня в 5 центов за минуту к 2008 году за счет снижения тарифов на международную связь до уровня в 10 центов за минуту.

Прочие расходы

Прочие расходы, на наш взгляд, увеличатся незначительно. Пока мы не можем наблюдать в стратегии компании каких- либо изменений, которые могут серьезно увеличить расходы.

Операционные расходы компании:

Анализ хозяйственной деятельности

Взаимодействие с региональными электросвязями

«Связьинвест» старается не допустить прямой конкуренции между дочерними компаниями. Это вполне обоснованно с его точки зрения – ведь конкуренция снизит общую стоимость холдинга. Однако ограничения, накладываемые на компании, снижают их стоимость по отдельности.

По внутренней договорённости Связьинвеста, Ростелеком ограничен в выходе на розничные рынки (за исключением Москвы). Эта область бизнеса полностью отдана региональным электросвязям. Единственное розничное присутствие компании в регионах это предоставление интернет-доступа абонентам через региональные филиалы (бывшие ТЦМС). За уступку розничного бизнеса электросвязи обязаны пропускать дальний трафик, а также весь Интернет трафик по сетям Ростелеком.

Стратегия по взаимодействию с МРК.

• ОАО «Ростелеком» взаимоувязывает магистральную сеть с областными сетями семи МРК.

• Ростелеком сдаёт свои каналы в аренду электросвязям. Тарифы на аренду каналов зависят от протяжённости канала, пропускной способности.

• Голосовой трафик, проходящий по каналам Ростелеком, учитывается в зависимости от продолжительности разговора и расстояния до вызываемого пункта.

• В перспективе мы видим отказ от раздельного учёта голосового трафика и трафика данных. Плата будет собираться лишь за аренду канальных мощностей.

Кредиторская задолженность компании

Отрасль связи является капиталоёмкой, поэтому Ростелеком всегда прибегал к кредитованию. Обычно залогом по кредитам зарубежных банков являлся входящий международный трафик, но теперь, в силу уменьшения его объёмов и снижения тарифов за приземление, входящий трафик не признаётся ликвидным залогом. С приходом нового менеджмента долг компании стремительно сокращается за счёт прибыли компании. Сокращение долга, на наш взгляд, происходит за счёт уменьшения объёмов капитального строительства.

Менеджмент компании поставил перед собой задачу сократить заёмные средства до минимума. Не отягощенная долгами компания может привлечь иностранных инвесторов. Однако приход стратегических инвесторов пока под вопросом. Стратегические инвесторы, на наш взгляд, придут на российский рынок в случае, если будут владеть контрольным пакетом акций. Однако, когда государство расстанется с контролем над Ростелекомом, пока неясно.

Упущенные выгоды

Межрегиональный Транзит Телеком (МТТ)

МТТ монопольно захватил сектор передачи трафика сотовых операторов (не без помощи менеджмента Ростелекома). МТТ осуществляет внутризоновую и междугородную передачу голоса согласно своей лицензии. Технически, все функции выполняемые МТТ, можно реализовать на сети Ростелеком без высоких капитальных затрат, но в силу неизвестных нам обстоятельств Ростелеком не стремится выйти на рынок передачи трафика мобильных операторов, т.е. фактически Ростелеком отказался от предоставления услуг на своей сети более 16 млн. абонентов.

РТКомм.РУ

Компания РТКомм.РУ создавалась как 100% дочернее предприятие Ростелеком для оказания услуг коммутируемого доступа в сеть Интернет. Но планы менеджмента пошли дальше, и теперь компания позиционируется как национальный оптовый провайдер Интернет. Пропорционально изменению планов уменьшилась доля Ростелеком в провайдере. Сейчас Ростелеком владеет лишь блокирующем пакетом РТКомм.РУ. Но потеря контроля над провайдером лишь вершина айсберга. Мы опасаемся, что Ростелеком планирует вывести весь текущий бизнес по маршрутизации Интернет трафика в не подконтрольную структуру.

РТК-Лизинг

Компания РТК-Лизинг занимается предоставлением услуг финансовой аренды предприятиям связи. Первоначально компания создавалась исключительно для нужд Ростелекома, но теперь она работает для всех предприятий Связьинвеста. Одновременно с увеличением оборота и расширением деятельности РТК-Лизинг Ростелеком уменьшил долю своего владения в компании до 43%. Мы считаем продажу 57% акций компании неверным шагом менеджмента.

Резюме

SWOT анализ

Руководство холдинга Связьинвест выделило очень узкую нишу деятельности для ОАО «Ростелеком» - обслуживание и эксплуатация сети связи. Холдинг намерено ограничил розничный бизнес компании, чтобы не чинить конкуренцию внутри себя. Судя по всему, холдинг также ограничивает и территориальную экспансию в страны СНГ. В узком секторе аренды каналов и пропуска трафика основные усилия компании должны быть направлены на модернизацию и умощнение сети. Но в текущем моменте компания сокращает свои капитальные затраты, что оказывает негативное влияние на оценку менеджмента компании.

Доходы компании снижаются с 1997 года. Но в последнее время, благодаря усилиям Связьинвеста, идёт перераспределение доходов внутри холдинга. Всё большая часть доходов от услуг дальней связи достаётся Ростелекому. Прибавить к этому уверенный рост объёмов дальней связи, и мы вскоре можем увидеть перелом тенденции снижения выручки.

Проводимое реформирование дочерних компаний имеет две цели: во-первых, консолидируются профильные дочки; во-вторых, компания избавляется от конкурирующих и непрофильных дочек. Мы положительно оцениваем проводимую реформу, но считаем, что информация об условиях сделок недостаточна открыта.

Ростелеком явно озабочен потерей доходов в Москве. Для изменения ухудшающегося положения планируется кадровая перестановка в московском филиале - ММТ. На наш взгляд, это может приостановить тенденцию сокращения выручки, но вряд ли кардинально изменит ситуацию. Эта перестановка давно ожидаема и будет положительно оценена участниками рынка. Менеджмент планирует набрать сильную команду «продавцов» в начале 2003 года.

В долгосрочной перспективе ОАО «Ростелеком» станет рыночной компанией, занимающейся передачей трафика по территории России. Этот рынок будет иметь высокую конкуренцию, так как за последние годы федеральные сети развернули компании РАО ЕЭС, Газпром, МПС РФ.

Выручка Ростелекома в московском регионе, значительно упала в 2001 году. Данное снижение произошло за счёт миграции голосового международного трафика в IP сети. Эта тенденция растёт и в регионах. Мы предполагаем, что отток трафика в Санкт-Петербурге в этом году составит до 20%, а общее снижение международного входящего трафика по стране ожидается на уровне 5%. Исходящий трафик от абонентов уменьшается, а от операторов увеличивается, что связано с увеличением деловой активности регионов и неудовлетворительным качеством IP-телефонии для ведения деловых переговоров.

Мы ожидаем перелом тенденции роста дальнего трафика в ближайшие годы, в результате улучшения качества IP-телефонии, повышения её доступности в регионах и увеличению количества направлений IP-телефонии.

Междугородний трафик продолжит рост в ближайшие годы. Это связано с нежеланием IP-операторов выходить на менее рентабельный рынок междугородних соединений. Второй предпосылкой служат организационно-технические особенности оказания услуг IP-телефонии, когда трафик считается междугородним при международном соединении.

Ростелеком последовательно сокращает расходы. Происходит сокращение персонала, уменьшение капитальных вложений. Уменьшаются объёмы расчётов с зарубежными операторами. Но политика сокращения расходов не может быть вечной, сокращение трафика и уменьшение стоимости аренды линий будут уменьшать прибыль.

Проект пропуска транзитного трафика через Россию «Азия-Европа» вряд ли будет успешен. Альтернативные проекты зарубежных компаний, среди которых SE-ME-WE 4 с пропускной способностью 1.28Тбайт/с уже в стадии реализации, и составят сильную конкуренцию. К тому же в России построены и будут строиться альтернативные сети, для которых транзит Азиатского трафика – единственный шанс получить прибыль. Понятно, что даже сеть 40 Гбит/сек, которую теоретически может построить Ростелеком, не решит проблемы растущего трафика Азия-Европа и новые, гораздо более мощные сети, будут строиться конкурентами и дальше.

Сейчас Ростелеком имеет сеть пропускной способностью 2,5 Гбит/сек в этом направлении. Однако, насколько нам известно, пропуском трафика Азия-Европа Ростелеком почти не занимается, в силу большой загруженности своих сетей. К моменту расширения пропускной способности своих сетей он может столкнуться с высокой конкуренцией.

Развитие магистральной мультисервисной сети на территории РФ по наукоёмкой технологии ATM потребует иметь высококвалифицированный персонал, а, следовательно, высокооплачиваемые вакансии. Проблема дифференцированного оклада на госпредприятиях очень остра. Удастся ли Ростелекому поддерживать сеть в рабочем состоянии, платя специалистам зарплату ниже рыночного уровня?

Прогноз

Прогнозные показатели по денежному потоку

Стоимость капитала

Мы оцениваем компанию как имеющую стабильные денежные потоки.

По нашим расчетам, необходимая ставка дисконтирования денежных потоков по компании - 13%.

Терминальная стоимость

Терминальную стоимость мы будем оценивать исходя из 3% роста денежных потоков компании в постпрогнозный период. На наш взгляд, при отсутствии долгосрочной стратегии компания сможет занять определенное место на рынке, но не сможет слишком быстро развиваться в долгосрочном периоде. Компания будет расти гораздо медленнее отрасли в целом.

Расчет справедливой цены